[ЗАСТАВКА] Добрый день!
Мне приятно видеть вас на 3-й неделе курса «Структура капитала компании»,
и сегодня мы продолжаем с вами изучение средневзвешенных затрат на капитал.
Давайте поэтому вспомним то, что мы успели изучить на прошлой неделе.
Итак, мы узнали, что средневзвешенные затраты на капитал — это
взвешенные по удельным весам в совокупном капитале компании
требуемые доходности на собственный и заемный капиталы.
Мы с вами выяснили, что средневзвешенные затраты на капитал показывают не только,
насколько дорого обходится компании привлекаемый ей капитал,
но также служат ставкой дисконтирования свободных денежных потоков на компанию,
выступают в качестве барьерной ставки доходности,
при достижении которой компания может увеличивать свою стоимость и
обеспечивать все интересы инвесторов, а также выступают в качестве ставки
альтернативных издержек использования инвестированного капитала компании.
Мы с вами на прошлой неделе изучили,
как формируется требуемая доходность на собственный капитал.
Мы выяснили, что нам необходимо учесть текущие инвестиционные
риски компании, и изучили модель CAPM.
Мы выяснили, что для того, чтобы использовать модель на развивающихся
рынках капитала, нам необходимо вводить некоторые корректировки,
и посмотрели 3 вида возможных модификаций модели CAPM: глобальную модель CAPM,
национальную модель CAPM и гибридную модель CAPM.
Сегодня же мы с вами продолжим наше изучение и сфокусируемся на теме
определения требуемой доходности на заемный капитал компании, узнаем, как же
нам все-таки рассчитать итоговые значения средневзвешенных затрат на капитал,
и выясним, существует ли типичная структура капитала для отраслей.
Давайте начнем.
Итак, что же такое требуемая доходность на заемный капитал компании?
Мы обозначаем требуемую доходность на заемный капитал компании
Rd (required return on debt).
Наша требуемая доходность на заемный капитал компании должна отражать
опять-таки текущие инвестиционные риски компании, и это очень важно.
Наша величина затрат на заемный капитал будет зависеть от
текущей структуры процентных ставок в экономике, от спреда дефолта
компании и от эффективной ставки налога на корпоративную прибыль для компании.
Давайте с вами посмотрим повнимательней.
Затраты на заемный капитал мы можем определить двумя методами: прямым
и косвенным.
Мы начнем с прямого метода.
Если у компании есть облигации в обращении,
то для того чтобы определить затраты на заемный капитал, нам достаточно взять
текущую требуемую доходность к погашению по корпоративным облигациям.
Что такое доходность к погашению (YTM, yield to maturity)?
Данную ставку мы можем получить,
если приравняем приведенные потоки по облигации,
то есть купонные ставки, номинал, к текущей рыночной цене облигации.
Ставка дисконтирования и будет нашей доходностью к погашению.
Если же мы говорим с вами о кредитах в банке, то мы должны выяснить
текущую ставку, по которой вы предоставили кредит в банке данной компании.
Нас в данном случае не интересует та ставка,
по которой компания исторически взяла кредиты.
Именно текущая ставка будет отражать текущие инвестиционные риски,
текущую ситуацию на долговом рынке.
Почему же нам так важно учитывать именно текущую ситуацию?
Давайте посмотрим с вами на кривую доходности.
Кривая доходности — это зависимость между доходностью облигаций
одного типа риска от сроков до погашения.
Базовая кривая доходности строится на основе государственных ценных бумаг,
в случае с Российской Федерацией — на основе облигаций федерального займа.
И в принципе, эта кривая показывает общую ситуацию на долговом рынке,
показывает альтернативные возможности по привлечению заемного капитала.
Давайте посмотрим с вами на кривую бескупонной доходности по состоянию на
январь 2014 года.
Вы видите, что кривая имеет возрастающий вид, вы видите, что если,
например, мы с вами хотели бы приобрести облигацию однолетнюю,
то мы ожидали бы доходность порядка 5,7 %;
если бы мы думали о 5-летней облигации,
то в данном случае ожидаемая нами доходность составляла бы 7,2 %,
для 10-летней облигации — 7,8 %,
и наконец для 30-летней облигации — 8,7 %.
А теперь давайте посмотрим, что произошло с кривой бескупонной доходности через год.
Мы видим с вами, что через год ситуация абсолютно противоположная.
Во-первых, форма кривой доходности существенно изменилась.
Во-вторых, ставки выросли для любой срочности облигаций.
Так, теперь в случае однолетней облигации, мы видим доходность в 13,5 %,
для 5-летней облигации мы видим доходность порядка 14 %,
для 10-летней облигации — вновь доходность на уровне 13 % и,
наконец, для 30-летней облигации — доходность на уровне 11,5 %.
То есть, не смотря на другую форму бескупонной доходности,
мы с вами видим, что для облигаций разного уровня срочности
доходности выросли по сравнению с картиной 2014 года.
Что это означает?
Что если бы мы с вами рассчитывали требуемую доходность на заемный капитал в
2015 году, то она была бы очевидно выше
аналогичной требуемой доходности в 2014 году.
Как же отразится рост ставок по государственным облигациям на оцениваемой
нами требуемой доходности по заемному капиталу?
Во-первых, рост ставок по государственным облигациям приведет к тому,
что банки также поднимут свои ставки, а значит, что оценка требуемой
доходности по заемному капиталу, выраженная в кредитах банка, вырастет.
Во-вторых, данный рост ставок приведет к тому, что стоимость корпоративных
облигаций на рынке снизится, а значит вырастет требуемая доходность к погашению.
Напомним, что доходность к погашению — это та ставка дисконтирования,
которая приводит ожидаемые платежи по облигации к рыночной цене.
Если же наша цена падает, то доходность вырастет.
Иными словами, это та ежегодная доходность,
на которую рассчитывает инвестор,
если сегодня приобретает облигацию и собирается держать ее до погашения.
В приросте государственных ставок наша ожидаемая доходность также растет.
Теперь давайте посмотрим на примере.
Пусть нам известно следующее о заемном капитале компании: у компании есть
долгосрочные облигации, их обещанная доходность к погашению составляет 15 %,
текущая доходность к погашению — 12 %.
У компании есть также банковские долгосрочные кредиты.
Компания привлекала кредиты в свое время по ставке 14 %,
текущая рыночная ставка процента составляет 13 %.
Мы также знаем, что долгосрочные облигации составляют 40
% совокупного заемного капитала компании, соответственно,
банковские долгосрочные кредиты — оставшиеся 60 %.
Как же нам определить требуемую доходность на заемный капитал данной компании?
Во-первых, мы с вами должны помнить,
что нас интересуют текущие инвестиционные риски компании, а значит,
что, когда мы с вами будем рассчитывать доходность по облигациям,
мы должны учесть текущую доходность к погашению.
Что это означает?
Чем текущая доходность к погашению будет отличаться от обещанной
доходности к погашению?
Обещанная доходность к погашению предполагает,
что мы с вами приравниваем по ставке приведенные потоки,
которые были обещаны компанией, к текущей рыночной цене.
Текущая доходность к погашению приравнивает ожидаемые
инвесторами потоки к текущей рыночной цене.
Нас интересует именно эта ставка.
Во-вторых, когда мы будем оценивать с вами затраты по кредитам,
мы должны взять текущие рыночные ставки процента, как те альтернативы,
которые существуют у компании сейчас по займам.
Так как заемный капитал компании состоит из 2-х частей,
мы должны взвесить оцененные нами затраты на каждый из видов
данного финансирования по удельным весам данного вида финансирования.
Таким образом, наши затраты на заемный капитал составят 0,4,
то есть 40 %, которые составляют долгосрочные облигации,
умноженные на требования по долгосрочным облигациям, то есть на 12 %,
плюс 0,6, то есть доля банковских кредитов,
умноженная на затраты по банковскому кредиту, то есть на 13 %.
В совокупности, требования по заемному капиталу составят 12,6 %.
Это был пример расчета требуемых затрат по заемному капиталу прямым способом.
[ЗАСТАВКА]
[ЗАСТАВКА]
Кокорева Мария Сергеевнак.э.н., доцент
