[БЕЗ_ЗВУКА] Как вы знаете, если в системе, если на рынке возможно и на самом деле возникает множество кризисов, то необходимо с ними как-то бороться. Вопрос: зачем? Знаете, есть такое понятие «рынок сам справится, у него невидимая рука, всех, кто ошибется, накажут, всех, кто на самом деле как-то бежит быстрее других, наградят». Понимаете, это все здорово, но хочу обратить ваше внимание, что на рынке капитала, как мы с вами помним, источником денег являются вот эти. Помните их? А их очень много. И если мы не создадим систему, в которой эти люди мелкие, маленькие, не готовые сами себя защищать будут потенциально обижены или наказаны, то возникнет огромная проблема. Как мы с вами помним, если вкладчику не дать депозитного страхования, не защитить его от банковской паники, он не будет вкладывать деньги в банк, если инвестору в публичные ценные бумаги не создать рынка, он не будет покупать акции, облигации. И в этом смысле если создаются на рынке фундаментальные причины, для того чтобы возникали кризисы, одно дело, когда это, скажем так, вопрос сугубо вот этих вот участников, а другое дело, когда кто-то большой, в данном случае вот эти, обладают преимуществом, что они зарабатывают за счет этих. Вот эта ситуация на рынке недопустима. Она не допустима, и это очень важно, не из моральных соображений, не из соображений, что хорошо, а что плохо, а из сугубо рациональных экономических соображений. Если крупные финансовые институты, как более информированные инвесторы, всегда будут извлекать выгоду из своего преимущества за счет тех, кто предоставляет деньги, то эти в конце концов своим поведением скажут: «Я не буду в этом участвовать, пусть я так много не заработаю, но я постою в стороне». И поэтому, особенно когда кризисы носят масштабный характер, как было во времена Великой депрессии, возникла необходимость каким-то образом на законодательном уровне защитить мелких инвесторов. Мы с вами помним, мы довольно подробно изучали федеральное депозитное страхование как инструмент защиты вкладчиков банков. Но в каком-то смысле, для того чтобы сократить соблазн крупных финансовых институтов в том, чтобы обогащаться за счет мелких инвесторов, необходимо было наложить какие-то ограничения и на них. На нашей с вами четвертой неделе мы подробно обсуждали регулирование банков, и мы сказали, каким образом накладываются ограничения государством на деятельность банков в виде банковского регулирования. Вообще говоря, инвестиционные банки тоже институты, которые вносят вклад в потенциальный масштаб кризисов. И тогда, во времена Великой депрессии, возникло понимание того, что, вообще говоря, если инвестиционный банк вот этих людей привлекает, с одной стороны, как вкладчиков своих же, как банк, а потом на эти деньги, так сказать, призывает их, извините, выкупает ценные бумаги, допустим, я одновременно и коммерческий банк, и инвестиционный, я продал розничные депозиты, то есть собрал деньги со вкладчиков, то тогда это до Великой депрессии это не было застраховано, потом я взял эти деньги, и я другой рукой размещаю ценные бумаги и подписываюсь под firm commitment — в случае чего я выкупаю их за счет вот этих денег. То есть, на самом деле, в довольно сложной форме стал возникать фундаментальный конфликт интересов, и стало понятно, что если деньги вкладчиков де-факто вкладываются в акции, облигации и другие публичные рискованные ценные бумаги, то когда на этом рынке произойдет обвал, то окажется, что вкладчикам нечем платить, то есть стало понятно регуляторам, которые ввели депозитное страхование, сказали, так, все это здорово, но если мы продолжим такую практику, что у нас крупнейшие, а тогда были крупнейшие конгломераты, которые одновременно были и инвестиционными банками и коммерческими, что они, так сказать, берут деньги со вкладчиков, мы это — все государство — страхуем, а они потом берут все это и запускают в сложные рискованные игры, в которых потенциально возможны обвалы на фондовых рынках и рынках облигаций. А крайнее всегда государство. Государство говорит: отлично, но только тогда давайте мы введем правила игры, которые защищают нас, государство. И именно тогда, в начале 30-х годов, был принят знаменитый закон Гласса — Стиголла, который, на самом деле, запретил финансовому институту быть одновременно и коммерческим банком, и инвестиционным. Те структуры, которые такими были, были насильно по закону разделены на два разных финансовых института. Идея была следующая, что если вы — коммерческий банк, вы продаете розничные депозиты, то есть собираете со вкладчиков деньги, вы можете получить зонтик в виде государственного депозитного страхования, вы, конечно, соблюдаете определенные правила по своим активам, вы, грубо говоря, за это платите неким способом, но самое главное для вас ограничение, что вам по закону запрещено заниматься выпусками ценных бумаг, то есть андеррайтингом. Такое законодательство было введено в Соединенных Штатах, аналогичные законы были в Великобритании и также в Японии. В большинстве стран континентальной Европы таких законов никогда не было. Одна из причин этого состояла в том, что в континентальной Европе рынки были устроены несколько по-иному, и там вклад мелких инвесторов всегда был значительно снижен, в основном игроками были крупные финансовые институты. То есть по существу там в банки люди приносили деньги, а уже банки, со своей стороны, являлись в каком-то смысле, то есть банки были вот такими игроками, которые взаимодействовали с инвестиционными банками и строили вместе с ними рынок. Это довольно важная история, которая позволила в течение многих десятилетий, с одной стороны, иметь разные законодательства, но, с другой стороны, важно понять, что подобное разделение в Америке сыграло фундаментальную позитивную роль. Рынки стали колоссально развиваться и в течение более, чем 60 лет, пока закон Гласса — Стиголла действовал, я не могу сказать, что все было нормально и не было каких-то других кризисов, мы помним с вами про крах S&L в 1985 году, и хотя это касается, скорее, банковской стороны деятельности, были в 1987 году серьезные обвалы фондовых рынков, потом были проблемы с доткомами на рубеже XXI века. Но сейчас я хочу сказать одну очень важную вещь. Естественно, что инвестиционные банки, как продвинутые финансовые институты, не были, скажем так, счастливы по поводу такого ограничения, и особенно когда в 60-е, 70-е и в 80-е особенно годы появилось огромное количество новых сложных, не побоюсь сказать этого жаргонного слова, навороченных финансовых инструментов, в которых присутствовали многослойные опционы, и все эти инструменты придумали и вывели на рынок инвестиционные банки, то в значительной степени ограничения в виде закона Гласса — Стиголла им всегда мешали. Для того чтобы их обойти, были придуманы разнообразные дочерние структуры, многие из них были зарегистрированы в специфических юрисдикциях, таких как офшоры Карибского бассейна. И в этом смысле где-то к концу 90-х годов прошлого века стало понятно, что, по существу, закон Гласса — Стиголла действует, но он не препятствует развитию довольно сложных схем финансирования и продаже достаточно продвинутых и непростых финансовых инструментов. И создалось общее впечатление на рынке, что закон в значительной степени формальный, что он есть, он много чего запрещает, но на самом деле все давно научились его обходить в рамках закона. В 1999 году этот закон был отменен. Я не буду строить конспирологическую теорию, что все, что было связано с обвалом доткомов, это как-то прямое следствие этого, там это было слишком близко, поэтому тут сложно проследить зависимость, но что точно известно, что когда этот закон был отменен, то оказалось, что инвестиционным банкам больше не нужно «париться», заморачиваться на тему о том, что мы как-то ведем себя более или менее культурно. И, скажем так, схемы, в которых задействованы были как вкладчики банков, так и публичные инструменты, стали бурно расти. Особенно важно то, что в этот момент возникли новые инструменты, которые позволили вовлечь гигантское количество вот таких вот неквалифицированных, неинформированных инвесторов в довольно сложные схемы и в приобретение сложных финансовых инструментов. В каком-то смысле, можно сказать, что покуда регулирование было более или менее жестким и закон Гласса — Стиголла действовал, пусть даже формально и пусть даже все научились его обходить, но он в каком-то смысле, может быть, тормозил вот эту вот взрывную активность на фоне продвижения навороченных финансовых инструментов по отношению к простым людям. И мы видим, что за очень короткий срок, буквально за 10 лет, с 1999 года по 2008, разразился масштабнейший финансовый кризис современности, по итогам которого было вновь ужесточено законодательство, не совсем так, как было раньше, но тем не менее ужесточено, показывает нам, что иногда, если у вас есть какой-то, какое-то регулирующее ограничение, даже не очень эффективное, но оно тем не менее на рынке присутствует, то его влияние может оказываться, пусть даже косвенно, но очень важным. А вот когда это ограничение снимается, то руки развязываются у всех, и начинают отовсюду вырастать таинственные, сложные и неприятные истории. Но для того чтобы понять детали и специфику того, как это приводит к потенциальным крупным убыткам и как вовлечение неинформированных и неквалифицированных людей становится на рынке опасным, нам необходимо будет в следующем с вами эпизоде, заключительном в этой неделе, рассмотреть особый финансовый инструмент, который называется коллатерализованное долговое обязательство.
